一、核心观点

战争形态经历了从冷兵器战争、热兵器战争、机械化战争到信息化战争的若干次演变，近年来在以俄乌、亚阿、巴以等为代表的冲突、战争中战争形态已经较此前认知中的被称为“教科书级的现代战争”的海湾战争有了不小的变化，而战争形态的演变必然将导致武器装备需求侧的革新。

我国“加快机械化信息化智能化融合发展”、“加速战略性前沿性颠覆性技术发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展”，“十四五”规划首提军事智能化。我国军工行业借助信息化、现代化、智能化，将迅速弥补代际差，具备在部分领域实现反超甚至领跑的能力，同时打造出“非线式、非接触、非对称”作战并打赢的能力。

具体可关注《飞雪迎春到——军工行业十问十答＆2024年投资策略》中军工电子、电子对抗、无人装备、卫星互联网、数据链路等章节。

1、部分上游及信息化公司一季报迎来边际改善

截至4月12日，共有13家军工上市公司发布了2024年一季报或预告，主要集中在军工信息化、材料电子及零部件加工环节，净利润增速下限中位数为50.00%，增速上限中位数为65.00%，相比于2023年年报披露情况出现一定边际改善。

我们认为随着年报季渐入尾声，基本面“利空”逐步落地，随之而来的业绩改善将进一步提振市场信心。总体来看对于军工这类以装备批次而非自然年或财年计算周期的行业而言，把握五年规划的上行趋势，而不是单一年份的业绩变化更有利于把握军工行业基本面，站在当下时点，从增长的长期性、确定性和可持续性来说，毋庸置疑，军工行业依旧具备着难以比拟的优势。

2、地缘冲突愈演愈烈，有望推动军工产能“出海”

2024年国际局势动荡加剧，多重事件驱动下使本就因俄乌冲突、巴以局势而趋于紧张的国际形势更加严峻。国际安全局势既提高了全球各国的安全诉求，也加速了国际军贸市场的恢复。在这种情况下，海外军工产业链产能出现紧缺，尤其是一些上游基础元器件及材料，如相关半导体分立器件、高温合金等，而受益于“十四五”我国武器装备配套产能的上台阶，海外的紧张局势，有望推动我国军工产能“出海”。

3、军事智能化建设迫在眉睫

彭博新闻社网站2月28日发表题为《人工智能战已经到来》的长篇文章，详解美军用于识别战场目标的人工智能项目——梅文计划。该计划的目标是通过算法构建一个识别战场人员和装备的系统，依赖于机器学习领域的突破，该系统具有依靠训练数据和用户反馈找出目标的自学能力。该系统已在美国陆军第18空降军推广使用，将根据训练数据和用户反馈作出改进。作为一支拥有9万名士兵的快速反应部队，第18空降军将成为梅文计划的试验平台。

随着美国军队和人工智能融合不断加速，新兴领域科技之力正重塑战争面貌和作战模式，战争的智能化特征愈加凸显，日益成为影响战争胜负的重要因素。当今，从海洋、太空、网络、电磁空间到人工智能、大数据、区块链、云计算、量子通信等新兴领域，由于前瞻性、引领性、颠覆性技术的大量涌现和群体迸发，正引发军事领域链式突破，不断催生具有新原理、新机理的新质战斗力。我国武器装备与军队也将逐步顺应趋势，把全面提升新兴领域战略能力作为战斗力建设的紧迫课题，军队改革以及武器装备升级有望推动军事人工智能、电子战，空间战等军事信息化、智能化的加速。

4、低空经济发展如火如荼

（1）本周低空经济重要事件汇总：

4月7日，亿航智能宣布获得由中国民航局颁发的EH216-S无人驾驶载人航空器系统生产许可证(Production Certificate，PC)；

4月8日，航天时代飞鹏研制的“射手座"FP-981C-BE电动垂直起降无人机系统(EVTOL)申请的型号合格证(TC)获得中国民航局华东地区管理局的受理；

4月9日，根据中国航天科技集团，近日，中国航天科技集团有限公司十一院彩虹无人机科技有限公司参加了浙江省台州湾新区机场举行的启航仪式。

4月10日，中国民航大学航空经济发展研究所（AIR）发布《中国低空经济发展指数研究报告（2019-2023）》。依托民航大学近50年研究积累，将航空经济运行规律与低空飞行特点紧密结合，首次评估了全国及31个省、自治区、直辖市2018年到2022年低空经济发展水平。

（2）我国低空经济已不再遥远、不再是“故事”。在经历了十几年的积累后，国家需求、政策法规、供应链产业链、技术积淀等方面都已经具备了同频共振快速发展的条件，叠加国家新质生产力要求，低空经济可作为重要的增长极和换道超车的又一新赛道。相关政策法规快速完善，供应链产业链已较为完善，飞行器、空管设施、信息系统、人工智能等技术也已具备了相当基础；

（3）大主题行情难以一蹴而就，往往是初期普涨、回归理性、再次确认、重启上涨，短期来看，相关个股涨幅较大，而且扩散至主题“边缘”个股，这或许应成为警惕的因素。

对军工行业的信心来源：

对军工行业的信心，主要来源于两方面：

（1）节点明确、目标不变、要求刚性

世界之变、时代之变、历史之变正以前所未有的方式展开，逆全球化趋势以及俄乌冲突、巴以冲突，大大强化了各国的安全诉求，全球军费再次进入高速增长期。强国必先强军，军强方能国安，如期实现建军一百年奋斗目标，加快把人民军队建成世界一流军队，这是全面建设社会主义现代化国家的战略要求。2024年政府工作报告中明确提及，要“打好实现建军一百年奋斗目标攻坚战”，“抓好军队建设‘十四五’规划执行”，五年规划与2027年国防建设目标的计划性，将对未来几年军工行业的需求形成明确约束和指引，也将进一步打消当前市场的关键疑虑，军工行业的需求无忧。同时，2024年中国国防预算占GDP比例约为1.26%，创下“十四五”以来新高，我国国防支持力度（军费增速与公共财政支出差值）持续加大，2022-2024年分别为-1.3%、1.8%、3.4%。

（2）进入“大军工”时代，市场空间大幅扩容

军工行业的范畴今非昔比，已扩容至民机、低空经济、信息安全、军贸、商业航天、民船等诸多军民结合领域，军工行业的市场空间和天花板已得到数量级和实质性的抬升。除了军工自身的提质补量需求之外，“大军工”已然为行业打开了更高的天花板。民机梦想照进现实，军贸将由替补变为主力，低空经济实质性提速，卫星互联网、商业航天全国开花如火如荼，中国民船市场份额屡创新高。2024年政府工作报告中明确提出了“积极培育新兴产业和未来产业”，“积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎”。“大军工”的各个领域中，传统军工行业主体依然是中坚力量，如军工主机厂作为军贸主体持续发挥核心作用，军用航空配套厂商也将保障商用飞机及发动机的生产制造，信息安全军工企业在信创领域承担着关键角色，各军工集团也将低空经济、民机、商业航天等领域作为战略发展方向和第二增长曲线。当然，在此过程中，各行业的生产关系和竞争格局会作出相应调整和适应，行业内也会涌现出一批新的更有活力的产业主体

军工行业中长期两大关注点

（1）军工行业将再次迎来并购潮

军工行业经过过去几年的高速发展，产业成熟度已大幅提升，产业自身发展阶段产生了重组整合的要求；IPO节奏阶段性放缓，众多企业将并购作为资产证券化的可选路径之一；军工上市公司有做大做强做优和市值管理要求；2019年后军工股权投资高度活跃，时至今日军工股权投资机构集中面临退出需求，并购成为其实现项目退出的重要选项。但同时也要关注并购重组后的整合问题，以及随之而来商誉增长的风险。

（2）市值管理成为重要课题

近年来，军工上市公司内在价值不断增长的同时，市值却时常与内在价值的变化趋势出现偏离，部分军工上市公司在资本市场上处于亚健康状态，市值管理工作愈发重要，且国资委也愈加重视对央国企上市公司市值管理方面考核。通过各类市值管理手段，可实现公司内在价值的提升，引导并维持上市公司市值与内在价值的动态平衡，通过价值创造提升内在价值，通过价值传递达到价值实现，最终实现上市公司市值的持续增长和股东价值的最大化。

二、投资建议

军工行业依然处于景气大周期，当前是大周期中的小周期；

2024年军工行业需求回暖、业绩复苏，随之而来，当前或将成为阶段性低点，“十四五”军工行业的走势将呈现前高中低后高的“V字型”；

关注无人装备、卫星互联网、电子对抗等新质新域的投资机会；

关注民机、低空经济、军贸、信息安全、商业航天等军民结合领域的“大军工”投资机会；

关注军工行业并购潮下的投资机会。

军机等航空装备产业链：

---、运输机、直升机、无人机、发动机产业链相关标的，航发动力（发动机）、应流股份（叶片）、航天电子、航天彩虹（无人机）、中复神鹰等。

航天装备（弹、星、链等）产业链：

航天电器（连接器）、天奥电子（时频器件）、北方导航（导航控制和弹药信息化）、成都华微（模拟芯片）、航天智装（星载IC）、国博电子（星载TR）、中国卫通（高轨卫星互联网）、海格通信（通信终端）、航天环宇（地面基础设施）、振芯科技、海格通信（北斗芯片及应用）、中科星图（卫星遥感应用）。

船舶产业链：

中国船舶、中国重工、中国动力、中国海防、湘电股份。

信息化+国产替代：

成都华微、振华风光（特种芯片）；新雷能（军工电源）；国博电子（TR组件）；智明达（嵌入式计算机）；七一二、上海瀚讯（通信）。

军工材料：

光威复材、中简科技、中复神鹰（碳纤维复合材料）；航材股份、钢研高纳、图南股份（高温合金）；西部超导、宝钛股份（钛合金）；铂力特（增材制造）；华秦科技（隐身材料）。

一、低空经济：政策支持、场景拓展、成本 降低、资本助力，多因素支持行业开启新征程

2023年12月中央经济工作会议提出“打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”，受到市场关注；地方政府纷纷出台对应政策，大力支持低空经济发展，并将其写入政府工作报告。实际上，早于2021年2月，中共中央、国务院印发《国家综合立体交通网规划纲要》，提出“发展交通运输平台经济、枢纽经济、通道经济、低空经济”，“低空经济”概念就已首次写入国家规划。此后“低空经济”一词开始广泛出现在人们视野中。但长期以来，低空经济发展受限于空域资源申请繁琐、政府部门职责不清、飞行服务保障能力不足等制约产业发展。

2023年是低空经济发展的极为重要的一年，也是其受市场高度关注、资本追逐的一年。从政策层面，国家和地方接连针对低空经济产业出台多项重点政策，从政策和法律法规上对低空空域协同管理、基础设施建设等予以规范，为产业发展提供了法规和政策的保障。从技术层面，以eVTOL为代表的新型飞机涌现，电动化、绿色化、无人化为低空经济低成本、可持续应用为商业模式落地打下了一定的基础。从资本层面，2023年，低空经济赛道成为资本追逐的赛道之一，多家企业完成大额融资，为行业后续发展提供了资金基础。

整体而言，受益于政策、技术、资本的多因素催化，低空经济赛道作为战略新兴产业的重要代表，已初步具备放量基础，是值得重点关注的投资赛道之一。

（一）低空经济产业衍生自通用航空产业，是低空飞行活动与多领域融合的新型经济形态

低空经济产业是由通用航空产业发展而来的衍生行业，在低空经济一词首次纳入国家规划前，最常提及的关联词是通用航空。与通用航空产业组成结构类似，低空经济产业由低空制造、低空飞行、低空保障、综合服务四部分构成。其中“低空制造”是为低空飞行活动提供整机及配套产品；“低空飞行”是低空经济产业的核心，对整个低空经济发展起牵引和带动作用；“低空保障”是指为低空飞行和空域安全提供保障服务的相关产业；“综合服务”是指支撑和辅助的各种服务性产业。

图 1 低空经济产业组成

从产业构成要素看，低空经济的产业要素主要包括：

① 低空空域：低空空域是低空经济的重要依托，同时也是关键资源要素，低空空域通常是指距正下方地平面垂直距离在1000米以内的空域，根据不同地区特点和实际需要可延伸到3000米以内。

② 航空器：包括直升机、无人机、eVTOL。根据高度划分：120m以下主要包括消费级无人机，120m—300m主要包括行业应用无人机，300m-1000m主要包括直升机/ eVTOL。

图 2 低空飞行器按高度划分

③ 低空飞行活动：低空飞行活动主要包括警用航空活动、海关航空活动、通用航空以及部分军用航空活动，因此低空经济产业具有涉及民用、警用和军用等多个领域，横贯一二三产业，涵盖上中下游整个发展链条，具有“多领域、跨行业、全链条”特点。

从下游应用场景看，低空经济的典型应用场景主要包括城市管理、工业应用、消费娱乐和城市交通等领域。

表 1 低空经济典型应用场景及部分相关机型

（二）政策大力支持，应用场景快速拓展，低空经济迎来发展机遇期

早在2024年，中央军委发布的《关于深化我国低空空域管理改革的意见》，明确了低空空域管理改革的目标任务；2012年，《国务院关于促进民航业发展的若干意见》指出要大力发展通用航空，让通用航空产业有法可依；2016年，《国务院办公厅关于促进通用航空业发展的指导意见》对通用航空业与经济融合发展做出的总体谋划和系统部署，为我国通用航空业发展提供了战略指引。但由于低空空域及行业政策法规尚需时间进一步明确和完善，低空经济行业并未得到高速的发展。

2023年对于我国整体低空经济产业是极为重要的一年，国家接连针对低空经济产业出台多项重点政策。如国务院和中央军委发布《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》，是我国无人驾驶航空器管理的首部专门行政法规，规范了无人驾驶航空器飞行以及有关活动。工信部等四部门印发的《关于印发绿色航空制造业发展纲要（2023-2035年）》，提出新能源航空器作为低空经济产业未来的重要发展方向，将在很大程度上推动低空经济的发展。国家空管委发布《国家空域基础分类方法（征求意见稿）》，表明国家管理机构充分认识到目前空域分类已无法满足低空经济产业发展需要，正积极借鉴世界航空发达国家在空域分类管理中的经验和做法，对全国空域进行统一规划，未来正式分类方法推出后将实现我国空域划分标准与国际接轨。

表 2 2024—2023 低空经济产业政策梳理

2023年12月中央经济工作会议提出“打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”，明确强调低空经济发展的重要性。作为创新前沿的热点产业，低空经济的发展得到了不少地方的支持鼓励，各地方政府迅速响应，出台了一系列相关支持政策。据不完全统计，2023年以来已有超过10个省份将低空经济、通用航空等相关内容写入了政府工作报告。安徽、江西、海南、广东等多地就先后举办了低空经济相关的发展大会或论坛、研讨会。

表3 地方政府工作报告“低空经济”相关内容梳理

我们认为“政策支持+产业指引”让我国低空经济产业正迎来高速发展的黄金机遇期，并且在未来两年内还将会有更多针对产业发展的政策接踵而来。低空空域资源是我国尚未开发的重要战略资源，低空经济赛道将是推动我国产业发展转型升级的关键赛道之一，未来在国家顶层规划和政府政策支持的指引以及新能源航空动力技术、无人驾驶航空技术、先进航空制造技术和新一代信息技术等先进技术持续创新发展，低空经济的时代已经到来，未来将不断持续涌现出诸多新成果、新产品、新业态以及迫切需要解决的新问题，低空经济产业将迎来高速发展的机遇期。

（三）通用航空是低空经济的主体产业，无人机及eVTOL成为资本重点关注方向

① 通用航空：产业规模稳步增长，是低空经济的主体产业

我国通航机队规模稳步增长，截至2022年底，我国通用航空在册航空器总数达到3186架，其中教学训练用飞机1157架。通用飞行小时数再创新高，全国通用航空共完成飞行121.9万小时，比上年增长3.5%。

截至2022年底，我国获得通用航空经营许可证的传统通用航空企业661家，比上年底净增62家。其中，华北地区130家，东北地区48家，华东地区179家，中南地区150家，西南地区93家，西北地区37家，新疆地区24家。通用航空机场比上年底净增29个，全国在册管理的通用机场达到399个。

图3  中国在册通用航空器飞行小时数（2018—2022）（单位/小时）

图4  中国在册通航企业数量（单位：家）

图5 中国在役通航机队规模（2018—2022）（单位：架）

图6  中国通用航空机场数量（单位：个）

虽然我国近几年通用航空整体呈现稳步增长趋势，但相比于通用航空产业发达国家相比，我国依然存在较大差距。对比美国通用航空发展情况，我国通用航空产业仍有较大的提升空间。

表4 中美通用航空数据对比

从飞行员数量、通航机场数量、通用航空器数量、通用航空年飞行时长可以看出中国当前在通用航空产业方面无论从人员储配、普及程度、基础设施方面均与美国存在较大差距，虽然每年依旧保持平稳增速，但如果要追上通用航空产业发达国家，当前增速还过于缓慢。但从另一方面看，我国当前的通用航空产业尚未迎来蓬勃发展的局面，未来的通用航空市场存在明显的提升空间。

② 无人机产业蓬勃发展，成为低空经济主导产业

从全球情况来看，2022年全球民用无人机产业市场规模约304亿美元，比上年增长15.6%。未来几年，全球民用无人机市场规模仍将保持较快增长，根据Frost & Sullivan在2022年12月的预测，到2026年将达到413亿美元，复合年均增长率8.0%。从类型构成看，过去几年消费无人机一直占据民用无人机的较大市场空间，但随着无人机在工业应用场景的拓展，未来工业无人机将成为民用无人机的发展热点，市场规模将快速增长。工业无人机增速预计明显超过消费无人机并逐步成为民用无人机市场的主要组成部分。